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霸菱:新興市場當地貨幣債券閃耀的時間到了嗎?

  • 工商時報 謝奇璋

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新興市場債券在2019年整體表現強勁,第四季亦不例外。霸菱全球主權債券和貨幣投資團隊主管Ricardo Adrogue博士表示,主權強勢貨幣債券在2019年大部份時間均表現出眾,這或許並不令人意外—與當地貨幣債券相比,主權強勢貨幣債券通常被認為風險更低;該資產類別在利率大致下跌的年度可受惠於存續期間較長。

此趨勢在去年底開始扭轉。儘管主權強勢貨幣債券仍具吸引力 —尤其是巴西等國家,市場似乎高估了這些國家的信貸風險,但其他國家亦出現了具有吸引力的價值。

去年第四季新興市場當地貨幣債券(5.2%)表現突出,優於主權債券(1.81%)及企業債券(2.2%)。這可能是由於多項因素所致:全球金融危機之後,全球經濟已大幅度去槓桿化,導致大量資金流出風險性資產,包括新興市場資產。由於資金外流,新興市場的經常帳赤字隨著時間推移而愈來愈少。結果是,新興市場的融資需求在過去十年持續下降,目前的資產負債表變得更加健康。新興市場面臨的不利因素亦重創其貨幣,根據考慮實際有效匯率相對貿易條件的計算方法,新興市場貨幣目前的匯率已接近十年來的低點。

這些因素綜合顯示,在2020年,這一持續十年的避險情緒可能會開始逆轉,為新興市場貨幣表現反轉勝過大盤鋪路,有望推動新興市場當地債券表現。

另一個仍具吸引力的領域為新興市場企業債券,在過去十年,該資產是所有主要資產中夏普比率最高的類別之一。企業基本面維持穩定,而近年來許多公司的收入及息前稅前折舊攤銷前的利潤(EDITDA)均呈現正增長。資產負債表維持在健康水平,違約率持續偏低。

深入研究後,我們認為存續期間較短的高收益債券尤其具有吸引力,倘若今年全球經濟狀況有所改善,其較低的利率敏感度可能會很有價值。考慮到過去幾年中幾個高收益信評國家的各種個別風險再度加劇,儘管基本面相對強勁,但在許多情況下,企業債券利差仍在擴大。與近年來的平均水平相比,新興市場高收益企業債券和新興市場投資級企業債券之間的利差差異仍處於較高水平,這表明新興市場高收益企業債券相對價值更具吸引力。

儘管有這些市場機會,但值得留意的是,要注意隨之而來的風險。正如在2020年展望系列文章中所述,我們認為投資者在未來一年面臨的最大風險,是中國經濟增長.可能出現明顯放緩,甚至衰退。儘管我們認為出現這種情況的可能性極低,但倘若真的出現這種情況,可能會對整體全球經濟產生嚴重影響。

中東緊張局勢是另一個憂慮因素,任何失誤都可能造成非常嚴重的影響,尤其是考慮到該地區約佔世界能源供給的30%、佔全球貿易通道的20%,以及佔全球國內生產總值(GDP)的4%。這一點,再加上多項環境、社會及企業治理(ESG)憂慮,讓我們相信該地區的地緣政治風險被低估。

儘管近期中美達成貿易協議,但我們預計2020年全年的新聞頭條好壞參半,而且似乎每日都會有不同的新興市場受到政治動盪或民眾暴動拖累。從智利到哥倫比亞,從厄瓜多到香港,不乏熱門的地區。同時,還出現了一些非系統性風險,其中委內瑞拉、黎巴嫩及阿根廷首當其衝—隨著緊張局勢升級,這些國家的債券價格急劇下跌。事實上,第四季有九個國家出現違約情況或陷入困境,這是十年來同時出現問題國家最多的一次。

所有這些因素無疑都是風險,而這些風險必須以國家及信貸分析的方式加以考慮。然而,這些因素亦會帶來機會。

當企業債券發行人因其註冊成立所在的國家而受到不適當的懲罰,或者當負面消息導致某國貨幣出現過度反應,主動型基金及其投資者可能會從中受惠。同樣,在新興市場主權債券方面,國家選擇亦很重要,而且是非常重要。雖然市場上必然有一些表現欠佳的債券,但亮點猶存。

歸根到底,目前所有這三個市場都存在價值機會,並且日後還將會繼續出現。然而,目前投資者要做的並不是單單投資於這個市場那麼簡單,而是需要仔細分析總經數據、國家及公司的特定風險,並且有意願和能力在機會出現時快速而有效率的採取行動。

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