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PIMCO:中國縮減信貸對經濟與投資的啟示

  • 工商時報 謝奇璋

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PIMCO執行副總裁暨全球策略師 Gene Frieda(左)、PIMCO資深副總裁暨中國經濟分析師廖薇(Carol Liao)(右)。圖/PIMCO(品浩)提供
PIMCO執行副總裁暨全球策略師 Gene Frieda(左)、PIMCO資深副總裁暨中國經濟分析師廖薇(Carol Liao)(右)。圖/PIMCO(品浩)提供

中國人民銀行為了加強風險控管,已提前開始縮減疫情相關的經濟刺激措施。中國政府堅信,針對體質最脆弱的經濟活動(包括部分國營企業、地方政府融資平台,及槓桿比例過高的房地產開發商)建立市場紀律,得以維持高品質經濟成長。中國人民銀行向來重視中國負債占GDP比例偏高的問題、以及金融市場的高速發展,及金融穩定性面臨的風險。因此除了傳統的通膨目標與匯率穩定性目標,經常藉由調控流動性以降低資產價格泡沫化的風險。

中國本地市場已開始感受到政策緊縮帶來的影響,例如貨幣市場的流動性下降、私募信貸成長趨緩,以及公債發行量減少。中國的信用脈衝指數似乎已經觸頂。PIMCO認為,該指數於2021年將持續往下走。中國人民銀行期望將整體信貸成長的速度降至與名目GDP成長率相當的水準;換句話說,中國的新增信貸占GDP的比例須從2020年第四季超過9%的高點,到今年底前下降至-3.5%左右。在其他條件不變的情況下,中國經濟活動未來可能趨緩,並在2022年底降至長期成長趨勢水準以下。

流動性緊縮可能對中國公司債與貨幣市場帶來些許壓力

流動性緊縮可能導致中國公司債周邊市場承壓,且短時間內貨幣市場的波動性將升高。2020年負債占GDP的比例約攀升了25個百分點至接近300%的水位,意味著未來違約事件外溢的風險升高。

其次,全球已開發國家仍持續大推財政刺激方案,並設法改善人流與物流,這與2011至2012年及2014至2015年期間信用脈衝下降時的大環境形成強烈對比。

PIMCO預期 中國經濟將成功軟著陸的原因有三:

一、銀行體系與多數經濟活動的體質已更強勁:中國在2017至2018年期間採取的信貸緊縮政策,成功地提升經濟效率,也藉此減輕低端製造業產能過剩的問題。同時,中國決策官員設法將影子銀行的潛藏風險轉移至銀行的資產負債表。即使未來不良貸款規模升高,銀行已具備良好韌性得以因應流動性收斂至中性水準。

二、疫情對於中國經濟的影響大致已告一段落:中國政府成功防堵疫情,使私部門經濟活動維持良好運作,因此2021年支持經濟成長的重擔將從公部門轉移至私部門手中。

三、調整經濟結構,降低經濟成長對信貸供給的依賴程度:服務業與消費支出已漸漸成為中國新經濟動能的主軸,新經濟活動較為依賴人力資本與生產力,而非信貸供給。

PIMCO的投資啟示

一、利差擴張或可造就當地公債的投資契機:由於特定企業的債務違約,導致銀行同業拆借利率超漲,使銀行同業拆借市場或暫時出現風險趨避現象,可望為中國當地公債營造投資機會。

二、人民幣具投資吸引力:PIMCO表示,雖中國的信用脈衝下降,但人民幣短期發展仍看好。人民幣反應通常較信用脈衝的變動晚兩個季度。一旦中美之間的貿易摩擦緩解,有機會推升人民幣。

三、全球需求復甦可望降低原物料價格下跌的風險:如今,已開發國家對於原物料的需求將強勁復甦,有助於緩和中國信用脈衝下降對於原物料價格的影響。

四、已開發國家對於經濟刺激政策的依賴可能比預期更久:中國2020年的GDP占全球的11.4%,並在過去10年平均每年為全球的GDP成長率貢獻0.9個百分點。然而中國於2015年、2016年與2019年的貢獻度都不超過0.5%,適巧與全球GDP成長率這幾個年度也都大幅下滑相呼應。因此可推估,已開發國家維持經濟刺激措施的時間可能比預期更久。

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