前往主要內容
工商時報LOGO

一位務實經濟學家 對數位貨幣的觀察

已將目前網頁的網址複製到您的剪貼簿!

文/段錦泉 中研院院士、新加坡國立大學怡合集團金融講座教授、亞洲數碼金融研究所所長 (筆者於2021年6月10日新加坡國立大學商學院中文EMBA特別講座的文字錄改寫)

近年來,民間數位貨幣蓬勃發展,全球各大央行2020年以來,也紛紛加速在數位貨幣領域的佈局。一場民間數位貨幣和法幣的競賽,及國家之間的數位貨幣競爭已悄然拉開帷幕。數位貨幣到底是什麼?它會如何改變金融生活,又將如何重塑金融系統?

容我從對數位貨幣的總結展開論述。我認為,民間數位貨幣大多是所謂「龐氏騙局」,只是穿上了非常華麗的科技外衣,華麗的外衣讓許多人,無法看破或不願意面對數位貨幣的本質。比特幣的泡沫再明顯不過了,因此又有「穩定幣」概念的浮出,但我認為,比特幣是個泡沫,而穩定幣則是一種幻想。洗錢是比特幣的真正經濟功能,穩定幣則會被數位法幣取代。

舉個例子,最近美國科洛尼爾管道運輸公司 (Colonial Pipeline) 遭駭客攻擊勒索,駭客要求以比特幣支付贖金;美國前總統川普的法律顧問朱利安尼(Rudy Giuliani),幫川普處理遊說的工作,也要求以比特幣支付。這些例子傳達了一個訊息,那就是洗錢為比特幣非常重要的功能。

我認為,央行發行數位貨幣,是可預見未來的主流,雖然數位法幣仍屬初創期,但是遲早會發生的。根本原因為,法幣數位化符合經濟的規律,是成本壓力下的必然。

區塊鏈和分散式帳本的技術,有自然的應用場景,但是其競爭力仍非常侷限。經濟動機,而不是科技會決定它們的最終命運。理論上可去中心化加密貨幣,事實上已經依賴中心化的交易平臺來推廣,就是經濟動機的一種展現。

評估數位貨幣前景的時候,我們不該只關注科技的本質。雖然我很重視科技,但是我更強烈的認為,經濟動機而非科技本身決定所有事務的最終命運。去中心化,是加密貨幣的一個特徵,但是仍需要靠中心化的交易平臺才能夠推廣,實現更方便的數位貨幣交易。再再地說明,這類科技本身有使用上的侷限性,風潮過後,經濟動機肯定會限縮民間數位貨幣的發展前景。

數位貨幣和加密資產的區別

貨幣本身不具內在價值,是依靠接受度的交易媒介。法幣通常就是一張紙,沒有什麼內在的價值,但是它是官方認可的支付工具,也是各方願意接受的交易媒介。同樣地,賭場內用的籌碼,也沒有內在價值,屬於一種輔助的貨幣。

資產是一種對有形或無形物的所有權,比如說你有個公寓單位,擁有股票、金條。資產和貨幣有個基本差別,資產會帶來服務、也可帶來收益、具轉售的價值,所以資產才是投資的工具。貨幣本身不屬真正的儲值工具,而是可以轉換成資產的媒介,數位化是一種執行的手段,不會改變貨幣或資產的本質。

數位法幣面臨一些特別挑戰,離線交易方便如紙鈔,可說是個期待的功能。執行離線數位交易,需要臨時性的數位標記 (digital token),數位標記本質上不是比特幣類的數位貨幣,而是離線交易的執行手段。中國的數位人民幣的設計,就包括離線交易的功能。

加密資產也可以當作交易工具,促成數位化的以物易物,比如說,數位黃金就可以當作貨幣進行便捷交易。加密資產需要信賴協力廠商的信託,目的當然是保證支付資產的存在,去除信用風險。離線交易並不是加密資產必須的功能,就像不需要離線時買賣股票。

分散式帳本技術

多數交易都是通過中心化來完成,分散式帳本技術,使交易雙方也能透過網路直接完成。去中心化的觀念簡單,但是執行技術具有挑戰性,比如說,如何讓交易記錄不受到更改。相比下,中心化交易平臺,只需對掌控中央的單位具有信心。

區塊鏈就是一種分散式交易技術,讓各方都對過去的交易記錄有足夠的信心。包含多筆的許多交易區塊,用數位技術串連在一起,所有參與方都知道交易的內容。共識機制是區塊鏈關鍵,確保只有共同認可的新區塊可以加入鏈內,形成不會被篡改的內容。雖然交易的內容本身是透明的,但是交易方的身份可透過數位位址保密,私密金鑰和公開金鑰是執行交易的關鍵機制,匿名性就是數位貨幣被用來當作洗錢工具的原因。區塊鏈的代碼,讓所有的節點都專注在最長的主區塊鏈上,也就是說如果有人要想開創一個分支,必須另創規則,雖會分散興趣、參與度,但不會影響主鏈的運作。

最容易理解的區塊鏈共識機制是可信節點機制,屬於核准會員制 (permissioned blockchain)。某些特殊的節點被授予了特別的共識權利,只要它們認可,等同大家認可。比特幣則是開放式的區塊鏈 (permissionless blockchain),大家都可以參與,靠工作量證明來達成共識,就是所謂的挖礦。這是科技層次上的創新,但從經濟角度來看,這也是比特幣設計上的敗點。

比特幣礦工和挖礦行為,是經常出現的話題,礦工就是一些有計算能量的人或群體,參與解一道人造、與交易無關、需要計算能量的數學題。每一個新區塊附帶一道數學題,找到答案,礦工就獲得報酬,新區塊也得加入主鏈。挖礦沒有捷徑,純粹依賴計算能量,消耗大量電力。

數學題的難度,隨著系統計算能量的提升自動調高,除非把數學題變得更難,系統就越不安全?比特幣的設計,以維持10分鐘解題難度為標的。整個系統計算能量越大,就得消耗越大的電力來達成共識,這是為什麼許多人批評挖礦的原因。簡而言之,工作量證明是極為低效的共識機制,需要10分鐘達成共識,不可能成為日常生活上的交易媒介。你能想像,買碗麵需10分鐘完成付款嗎?

工作量證明消耗大量電力,增加碳排放,有時電力成本可轉嫁協力廠商,總之,形成負面外部效應。負面的外部效益有非常具體的例子,比如,據BBC新聞 (2021年2月10日) 報導:劍橋大學估計比特幣的年耗電量超出荷蘭、阿拉伯聯合大公國、或阿根廷。如果工作量證明區塊鏈是用來維持一個有建設性的系統,造福人類,或許可以合理化高耗電,但是,鮮少使用場景真正屬於此類。

民間開發的數位貨幣

比特幣是靠工作量證明區塊鏈的民間數位貨幣,如同法幣,比特幣沒有內在價值,但它缺少法幣的法定支付地位。什麼叫法定支付地位呢?比如說,新臺幣在臺灣可用來付稅,也不能拒收。媒體報導,薩爾瓦多將賦予比特幣法定地位,但人民又可拒收,屬小打小鬧的炒作,本質上沒有特別意義。

比特幣具匿名性,跟我們熟悉的紙鈔很像。與電子化的法幣不同,比如說,銀行帳戶間的轉帳、支付寶、等等,都是有電子記錄,不具備匿名性。紙鈔也可以用來洗錢,但是非常不方便、成本也高,但是數位化的比特幣就不一樣了,比特幣的匿名性就成為洗錢時熱愛的工具。比特幣交易至少需要10分鐘,所以不是個可廣範使用的交易媒介。

比特幣的最終的供應量是2140年達到2千1百萬枚,因此,很多人說比特幣是有限的供應量,比法幣可靠。雖說比特幣是個有限供應量的數位貨幣,但比特幣已經被分支好多次了,比如,比特幣現金。透過分支,加密貨幣的供應量實際上是無限的,所以限量供應,也只是個幻想。

限量或調控供應,是維持一個貨幣穩定和受歡迎的要素,想想阿根廷的比索,就可以體會,一個國家的央行必須控制貨幣供應量,不然,人們就會對那國的法幣失掉信心。但是控制貨幣供應量,並不代表就有價值,邏輯上一點都不矛盾,因為必要條件不等同充分條件。

數位貨幣的歷史,具有強烈的反叛傳統,比特幣於2009年1月3日的零號區塊出現時附帶的文字,就表達對政府救助銀行業現況的不滿,它們以脫離政府掌控為榮,或以此作為推廣策略。有些數位貨幣以玩笑式的方式推出,但巧合也可造就成功,比如說,2013年推出的狗狗幣 (Dogecoin)。現今已有超過4,000種加密貨幣,但是大多數得不到共鳴。

民間數位貨幣現通過ICO (initial coin offering) 推出,這些加密貨幣其實是數位型股權,擁有對專案的財產權。直白的說,ICO基本上是規避IPO法規的做法,而IPO (initial public offering) 是股票上市的過程,需要合規和批准。假如IPO法規如此重要,監管單位實在沒理由不讓ICO受類似的監管。或許,一個穿戴著華麗科技外衣的新事物,總會得到特殊關愛、容忍,和授予發展空間。

央行發行的數位法幣

分散式帳本技術已成熟到央行可發行數位法幣的程度,許多國家已經研究、實驗過數位法幣的可行性,例如,新加坡早已完成加密新元的研究計畫,但推出的進程不明朗。最早推出的央行數位貨幣屬2020年10月巴哈馬的「Sand Dollar」和2020年10月28日柬埔寨的「Bakong」。中國是世界上第一個主要國家,推出央行數位法幣,同時具備離線交易功能,2020年4月於四個試點展開 (深圳、蘇州、成都、雄安),接著於2021年4月再增加了六個試點。

具匿名性和離線交易功能的數位法幣,能替代紙鈔,人們在有些場景使用紙鈔是有原因的,所以匿名性具有價值。大額紙鈔本就是洗錢工具,匿名數位法幣當然也會被用來洗錢,給匿名數位錢包設個上限,應可更有效的防治洗錢行為。

數位法幣不是完全沒有運行風險的,但是現鈔也面對許多風險,比如,偽鈔、搶劫運鈔車、等等。處理現金的成本其實挺高的,數位化基本上是走向降低運營成本的方向,是跟經濟動機相容的行為,只是技術的成熟度跟接受度還需要一段時間的發展。

發行數位法幣,可以把既有的銀行體系當作可信節點,讓區塊鏈加快交易速度。對應中央化系統,分散式帳本具有較強的穩定性,使用如可信節點的區塊鏈,不止交易速度變快,還會大大地降低耗電產生的負面外部效應。

數位貨幣的信用風險

信用風險是討論數位貨幣必須面對的問題,電子化和帳戶化的法幣都有信用風險,例如,銀行帳戶面對銀行倒閉的風險,支付寶無法保證阿里巴巴不會有經營困難。所有的電子錢包都有信用風險,因為它們是信用擴張下的自然產物,是源於發行者不可抗拒的商業動機。

分析數位貨幣必須問:你的數位貨幣是否已帳戶化了?帳戶化提供便捷有效的金融服務,但也注入信用風險。比特幣本質上沒有信用風險,因為沒有任何價值上的承諾,但是帳戶化的比特幣就面對提供帳戶機構的倒閉風險。穩定幣如泰達幣 (Tether),號稱一對一鎖定美元,那基本上是不可能的任務,如能做到,肯定是賠錢的商業作為。

央行可以發行數位法幣,靠區塊鏈保持匿名性,也沒有信用風險。數位法幣可與電子化法幣共存,帳戶化的數位法幣有如帳戶化的紙?,對銀行來說,去除了處理紙鈔的麻煩和成本。所以,我認為數位法幣出臺後,電子化法幣也不會消失,有如紙鈔的存在,同時還有銀行帳戶,因為商業行為需求的是多元性,需要各種各樣的方式滿足不同的場景下的需求。

比特幣泡沫的正反論點

我認為比特幣是個泡沫,有論者認為,比特幣具有成功貨幣的六要素:稀缺、可分性、效用、可運輸性、耐久性,不易變造。姑且不論這些是否為真正的要素,都具備了也不表示它比特幣是一個成功的貨幣。多數人是從技術的角度來看待數位貨幣,但是貨幣的量只是部分故事,貨幣的流速(velocity)也是重要的因素,基本上,影響貨幣有兩面向:供應量和流速,一起決定貨幣的功能和影響。

以經濟的角度看比特幣,它的泡沫化再清楚不過了。過去一年中,比特幣的價格,從低水位波動攀升到6萬多美元,再跌破3萬美元,除非是投機客,靠比特幣做正常生意,是不能想像和生存的。

在技術層面上,交易速度使比特幣註定是個極差的交易媒介,沒有內在價值,價格波動極大。除非報酬特高的生意,具有本錢吸收潛在損失或具備能力避險,接受比特幣支付只能說是自找麻煩,商業接受度在結構上自然不會高。工作量證明極為耗電,製造對整體社會的負面外部性。比特幣的成功,會和央行的法幣產生競爭,也帶來金融穩定的風險,所以它的成功就會是失敗的開始。總而言之,比特幣充其量是一個投機工具,充滿著科技賦予的想像空間,炒作也容易引領風潮。

動機而非技術決定終局

技術是要素,動機是真正的原因,關鍵不是去中心化與否,而是區塊鏈可否帶給去中心化的系統商業競爭上的優勢。比如,以證交所來看,它有必要去中心化嗎?如果商業競爭上具備優勢,去中心化交易就會自然發生。我說央行數位貨幣遲早會落地生根,也建立在需求使然的基礎上,因為對央行和銀行業來說,推出數位貨幣都具有成本競爭優勢。

動機使然是我們評估區塊鏈技術上必須考慮的,區塊鏈的技術其實已經非常高度的商品化了,成為沒什麼了不起的技術,不會因為使用高度商品化的技術就具備優勢。

如何看待數位貨幣的供需面和中間商的經濟動機呢?在我看來,供應面是為發行人的自我創富,動機明確。從需求面分析,除了洗錢,我看不出任何本質面的原因。至於中間商,炒作賺取服務費和價差,屬於理所當然的經濟動機,所以中間商永遠都有興趣,只要有需求,中間商就樂於促成。

掛羊頭賣狗肉的數位貨幣

比特幣建構在對央行和銀行體系的不信任,並相信去中心化是解決之道,也就是排除中間商為其存在的理論基礎。現在,比特幣跟美元之間的交易,在一秒鐘內可以完成很多筆的,顯然這種比特幣交易是靠外在的交易機制完成,因為比特幣的交易需要10分鐘以上才能夠達成。外在交易機制之所以有效率,因為採用傳統股票或者商品交易所的高度中心化交易技術,任何交易都透過帳戶化執行。只要有帳戶就沒有匿名性,中心化交易一個打著去中心化旗幟的貨幣,就是「掛羊頭賣狗肉」。

比特幣開始受到追捧,可說是中間商的功勞。芝加哥商品交易所 (CME) 開始交易數位貨幣的衍生產品,重量級金融機構開始發行數位貨幣的ETF,都是對數位貨幣的加持。中心化交易加密貨幣,讓加密貨幣的交易達到期待的速度,也同時簡化了交易過程,大大增加了接受度,但同時也曝露數位貨幣存在理論邏輯上的矛盾。

數位人民幣和人民幣國際化

因為中國經濟的體量大,人民幣的國際化自然受到關注。我認為,數位人民幣在人民幣國際化的進程上,扮演非關鍵性的角色,因為交易上的方便不夠直接轉換為國際上的接受度。數位人民幣交易的功能不能跟投資管道混為一談,外國人和企業會有不一樣的考慮。

國際貿易上接受人民幣支付有兩個因素。第一,是否讓利到足以補償增加的匯兌支出。第二,是否有足夠以人民幣計價的投資管道,讓賺取的人民幣得到適當的投資報酬。第一跟第二又是相關連的。如果人民幣有投資管道,在海外以人民幣投資能獲得足夠投資報酬,外國人和企業就有理由保留人民幣,也就自然有競爭力,這也是美元現在扮演的角色。

投資管道非常重要,是人民幣國際化的重要原因。中國的經濟的崛起,自會催化以人民幣結算的國際貿易,但接納度也取決於外匯管控的鬆綁和投資管道的開拓。

金融穩定需要負責的央行運作

在金融穩定議題上,央行的角色特殊,也無法取代,我說的是負責的央行。貨幣跟金融體系的穩定是需要貨幣的宏觀調控,也需要金融監管。固定貨幣的供應量,其實是一個非常糟糕的觀念,貨幣絕對不能固定供應,因為經濟會波動,總會需要調控。最近發生的新冠肺炎,如果政府不能貨幣和財政調控,它會是一個什麼樣的場景?在全球金融危機的時候,如果央行不能調控的話,會產生怎麼樣的後果?如果法幣像比特幣一樣,不超過2,100萬枚,會產生怎樣的結局?

認為比特幣可取代央行法幣,是昧於經濟事實的論調,是蒙蔽了經濟原理和運作的結論。數位法幣和電子化法幣會共存,央行需要考慮到貨幣的總量和流速,它們在性質上會基本改變,特別是貨幣流速。數位科技使得央行增強了監控的能量,但也增加了調控的難度。所以數位貨幣對央行也是種挑戰,但我對央行的存在非常樂觀,各國央行發行數位貨幣,只是遲早的事情。

>>訂閱名家評論周報,關心全球財經大小事

投資風向難捉摸?著眼趨勢主題投資契機至為關鍵把握契機 走向世界勇闖非洲系列7|王素英以電動三輪車 從非洲進軍全球晶片改善貿易條件?特別提款權在全球重要性將升高

您可能感興趣的話題

返回頁首
LOADING

本網頁已閒置超過3分鐘。請點撃框外背景,或右側關閉按鈕(X),即可回到網頁。