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「你是在要求我當眾脫衣」高頻交易衝擊外匯交易商

股票、債券和衍生品的交易在過去四十年裡得到了巨大的發展。圖/freepik
股票、債券和衍生品的交易在過去四十年裡得到了巨大的發展。圖/freepik

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與股票、期貨和主權債券一樣,外匯對於二〇〇〇年代初期新興的HFT公司來說也是一個潛在的有吸引力的市場。電子外匯交易量已經相當可觀,主要貨幣(如歐元-美元、美元-日元、美元-英鎊等)的交易量很大。然而,在外匯交易中,就和在主權債券中一樣,HFT與完好的交易商-客HFT戶市場產生了衝突。與國庫券情況一樣(但與歐洲主權債券的情況不同),已經成功地在外匯交易中站穩腳跟,但這是──正如我們將在下文和第六章中所見──是在與現任者長期的衝突並向外匯市場既定秩序妥協之後才得以如此。與主權債券相比,外匯市場結構政治的核心組織一直是私營部門。外匯交易本質上是一種跨國活動,因此其市場結構的大部分方面都不在各國政府設立的監管機構的管轄範圍內。

最大的外匯交易商傳統上是主要的商業銀行。(直到一九九〇年代初,即使是最負盛名的投資銀行也只是這些商業銀行的「客戶」或「顧客」。舉例來說,正如受訪者FU回想的那般,即使是「高盛也是客戶。它不是交易商。)在一九七〇和一九八〇年代大部分的時間裡內,外匯市場的運作方式與國債市場雷同。尋求貨幣交易的客戶會致電其中一間交易商銀行的銷售人員並詢問報價。如果隨後達成了一筆交易,而且金額很大的話,交易商會透過在交易商間市場交易來解除他所承擔的風險(同樣地,這份職業也幾乎全是男性,有時這點很可怕,正如薩辛格(Salzinger)於二〇一六年的文件內所述),也可以透過語音,或者電話和口頭承諾與另一家銀行的交易商進行交易,或是也可透過交易商間的經紀人進行交易,在這種情況下,透過永久開放的電話線與經紀人交談和國庫券市場做法相同。這些外匯交易中使用的語音同時也有Telex訊息的輔助,例如用以確認口頭商定的交易。(Telex系統使用電傳打字機──Instinet使用的那種,如第三章所述──讓大型組織之間交換消息,這些消息通常由操作員預先準備在打孔紙帶上。)

總部位於英國的新聞服務和金融數據提供商路透社在將計算機螢幕上的價格顯示和最終電子交易引入主要以電話為中介的外匯市場方面發揮了主導作用。此必須謹慎行事,以免引起交易商的強烈反彈。(這項工作的先驅之一、受訪者 FV記得,他曾試圖說服一家歐洲大陸的外匯交易商,讓他們相信在其他銀行交易室的路透社螢幕上顯示其指示性報價的好處,結果卻得到了令人難忘的解釋,解釋這點為何毫無吸引力:「但是先生,你這等於是要我當眾脫衣。」)一些路透社員工,尤其是那些在美國進行電子交易的早期實驗(例如Instinet)的員工,被引入成熟的交易商間外匯電子交易的想法所吸引。但是,其他人意識到,對於路透社來說,直接採取行動是交易商無法接受的。

路透社推出的踏腳石為Reuter Monitor Dealing,後來更名為 Conversational Dealing。所涵蓋的電子「對話」是由交易商自己直接發送的類似電傳的短訊(而不是透過通常負責操作Telex系統的職員),從而替代或輔助了交易商使用電話與其他銀行的同行談論交易。這些消息是經由路透社自己的網路所發出,該網路的速度快到足以讓一家銀行的交易商與另一家銀行的交易商進行類似對話的消息交換、詢問報價,並且(如果其中一方可以接受的話)同意交易。一九七五年,路透社向歐洲銀行展示了該系統的原型,並謹慎地強調它不涉及自動配對買價和賣價的電子交易。正如唐納德˙里德(Donald Read)公司歷史中引用的路透社內部報告所說:

我們的報告強調,改變當前市場實踐並非我們的目標。個人接觸是交易商之間相當敏感的一個話題,不會受到這些提案的影響。交易商將繼續使用電話。沒有打算創建配對系統。(里德,1999: 366)

儘管最著名的外匯交易商組織,外匯商人國際協會(Cambiste Internationale Association)說:「我們不會擁有的即是自動交易」,但它「贊同」威脅較小的對話系統,保留了交易的「面對面」這項性質(受訪者FS)。然而,開發此系統遠非容易。路透社內部的技術人員為工會成員,和為了該項目引進的非工會顧問之間關係緊繃,事實證明,說服歐洲仍然是國有的電信壟斷企業租用必要的線路給路透社具有挑戰性。

儘管存在這些困難,Reuter Monitor Dealing於一九八一年在歐洲和北美成功推出,接著於一九八二年在中東和遠東地區成功推出(里德,1999: 369)。事實證明,這在交易商中很受歡迎;向其他銀行的同行發送近乎即時的電子訊息的能力加快了他們日常工作的速度,同時仍然提供了足夠的靈活性,可以在協商交易的訊息中添加客套話或是些有用的資訊片段,從而和交易商之間的個人情誼。事實上,這些訊息為卡琳˙克諾爾-塞蒂納(Karin Knorr Cetina)和烏魯斯˙布魯格(Urs Bruegger)在本書的學術領域「金融社會研究」中的經典研究提供了重要的數據來源。到了一九九三年,《金融時報》報導稱全球有19,000 個路透社終端可以進行對話式交易,「全球約50%的外匯交易都發生在這些終端上」。〔布里茲(Blitz)1993〕。

一九八〇年代後期,該公司開始開發成熟的交易商間配對系統,以消除對「對話式」電子交易的反彈,該系統最初被廣泛使用,這一點再次引起了交易商間的警戒。那時,電子配對的想法和一九七〇年代比起爭議要小得多,但路透社的作用可能進一步擴大的威脅引起了主導外匯交易的銀行的深切擔憂。受訪者 FT回憶當時與其他銀行家討論過這個問題:「有人問『你認為路透社在外匯業務中的市場份額是多少?』」另一個人回答:「噢⋯⋯百分之五十⋯⋯順帶一提,他們這個2000-2電子配對的東西是在做什麼?」受訪者FT這麼回答:

「噢,」我說,「看起來他們是想自動化經紀人所做的事情。」「經紀人有多少市場份額?」「30~35%。」你可以看出,那個當下每個人的頭頂上都有顆燈泡亮了起來。他們(路透社)從50%增加到85%,這是我們(交易商)的業務。現在,這已對交易商的特許經營權構成了真正的威脅。現在我們必須做點什麼。

正如美國國庫券交易商擔心康托菲茨傑拉德公司會允許交易商的客戶進行電子交易一樣,他們的外匯等價物也擔心路透社會這樣做:

一些銀行交易者⋯⋯爭論如果路透社願意的話,可以藉由向正在成為國際資本重要推動者的非銀行客戶出售更多系統來改變貨幣市場的結構。(布里茲,1993)

正如美國國庫券交易中發生的那樣,由十幾間世界領頭的外匯交易銀行組成的財團成立了一個電子交易商間交易系統(電子經紀服務,Electronic Broking Services,EBS)以與路透社競爭;還成立了另一個財團Minex,專注於為東亞銀行提供電子交易。例如,一九九二年,路透社、EBS和Minex在雪梨一年一度的國際外匯交易商協會聚會中相互對峙,路透社展台(據報導耗資100萬美元)將標榜是「鎮上最好的酒吧」的展台與一個80座的劇院結合在一起,用於展示其新的電子交易系統(匿名,1992)。

( 本文摘自《光速交易:超高速演算法如何改變金融市場?》(大寫出版),該內容由普林斯頓大學出版社授權使用)

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