文/張士傑■政治大學風險管理與保險學系教授
面對台美利差使得人壽保險公司的外匯避險成本高漲,直接影響投資獲利表現,除建議提高外匯價格變動準備金的提存金額外,壽險公司採取換匯交易(FX Swap)與透過無本金交割遠期外匯交易(NDF)避險策略,持續進行動態及滾動式調整以發揮穩定當期損益的效益,而傳統避險工具成本過於昂貴時,利用替代避險(Proxy hedge)策略可降低海外投資避險成本。
透過以下市場現況分析,再次釐清壽險業匯率風險控管機制:
■匯率避險對壽險業有其必要
壽險業持有海外債券及股權資產高達7成,就匯率避險的風險及收益分析,因固定收益債券較股權資產之市值波動度低,債券若沒考慮匯率避險,財務報表將顯著受匯率影響。境內新台幣雖可透過換匯交易鎖定每期匯率風險,合約到期後仍將面對換匯成本變動,因換匯所支出的避險成本將會大幅減低預期投資收益。
面對匯率波動,壽險公司避險成本似僅於平穩損益之支出,當子公司財報表現合併至母公司後,損益結果就會反映至資本市場的股價,也影響母公司(金控或上市投控公司)的籌資成本。避險策略對於財務槓桿高之金融機構尤其顯著,選擇合適的避險策略可以產生較低之避險成本時,基於避險屬於反向交易,將改變原先投資收益,形成淨現值為零的投資計畫,控管避險策略勢必涉及風險與收益之抉擇,有如天秤二端如何取得平衡,乃涉及企業的風險胃納與交易限額規範。
■替代避險策略的成功關鍵
替代避險策略降低避險成本基於替代貨幣(Proxy currency)須與被避險貨幣具高度相關(high correlation),同時替代貨幣之利率水準預期高於被避險貨幣,才能有效降低避險成本。但利用高息貨幣取代策略,前提條件是相關性的持續,替代避險策略同樣具風險,如果關鍵因素消失,將無法產生原有避險效果,當市場投資觀點皆處於同方向時,市場流動性將影響替代避險的效果。
目前市場上多以韓元為替代貨幣,基於韓元與新台幣相關係數高且韓元利率較新台幣高,可有效降低避險成本。除相關性考量外,替代避險優劣分析若不充分,亦可能會導致更大複製誤差或更高交易成本,審慎選擇替代避險貨幣有助於降低交易頻率,節省交易成本,同時控制追蹤複製誤差。
■匯率走勢所依據的理論基礎
有效執行匯率避險策略涉及市場解讀與判斷,如熟悉的購買力平價(Purchasing Power Parity, PPP),常借用經濟學人(Economist)之全球大麥克指數(Big Mac Index)比較不同國家間經濟生產力和生活水準指標,以2023年為例,若台灣大麥克漢堡售價為新台幣75元,美國售價為5.58美元,意味著1美元等價於新台幣13.44元。
當然,PPP尚無法反映國家所得分配、各國間商品與勞務品質差距等問題,亦無法反映國際間政治因素影響。然而,若是引用利率平價理論(Interest Rate Parity Theory),兩個國家利差相等於遠期匯率及即期匯率差,目前美元存款利率高於新台幣存款利率,自然反映較高的匯率避險成本。
替代避險策略的關鍵風險指標(Key Risk Indicator, KRI)為何?壽險公司考慮透過替代避險策略降低跨期避險成本時,無論是以單一貨幣或是一籃子貨幣方式,可以分析:(1)使用替代避險與已避險部位於現有利差交易(the carry)之獲利差異,以顯示替代避險是否優於常態避險;(2)替代避險與完全避險部位之剩餘追蹤誤差(tracking error),視為替代避險效益的重要控管指標。
當壽險公司經理部門擁有專業資訊優勢,透過合宜精準的避險策略可以增加公司價值,而公司所採取的避險策略與避險比例必須依循企業的經營目標,涉及公司治理與董事會職能。此時,避險策略將不僅是創造淨現值為零的曝險部位,而是更積極地進行加值型風險管理策略。